暗号資産プロジェクトで「自社トークン買い戻し」が急増 価格上昇の切り札か、それとも見せかけの金融工作か

暗号資産プロジェクトで「トークン買い戻し」が急増　価格上昇の切り札か、それとも見せかけの金融工作か

業界が成熟し、伝統的金融、いわゆるトラディショナル・ファイナンスの手法を次々と取り入れるなかで、暗号資産プロジェクトは上場企業のような振る舞いを見せ始めている。

いま暗号資産界隈をにぎわせている最新の流行が、トークン買い戻しだ。プロジェクトが自らの収益を使い、自社トークンを市場から買い戻すという仕組みである。

2026年に入ってから、暗号資産プロジェクトはこの買い戻しに約6億4000万ドル、約983億円を投じている。前年同期比では約17％増加しており、2024年に使われた36万6000ドル、約5625万円と比べると桁違いの規模だ。その大半を占めるのが、ハイパーリキッドとパンプ・ファンで、両者だけで現在の買い戻し額のほぼ9割を占めている。

では、なぜいま急に買い戻しが注目されているのか。

買い戻しはトークンへの需要を生み出す。一方で、バーン、つまり焼却を行えば、市場に出回る供給量を減らすことができる。供給が減れば、理屈のうえでは1枚あたりの価値は上がりやすくなる。結果として、トークン価格には上昇圧力がかかる。

さらに、保有者にとっては、そのトークンが裏側にあるプロトコルの経済活動と結びついていることが、より実感しやすくなる。分散型取引所アグリゲーターであるワンインチの最高法務責任者、オレスト・ガヴリリアク氏は、マガジンにこう語った。

「プロジェクトが収益を原資に買い戻しとバーンを行う場合、通常は2つの目的のどちらかがあります。流通しているトークン供給量を減らすこと、あるいはプロトコル収益に投資する合理性を示すことです」

ガヴリリアク氏によれば、ユーザーに対して「プロジェクトがトークンを買い戻し、バーンした」と説明する方が、ガバナンス権の仕組みや、手数料の決まり方、プロトコルの利用方法を説明するよりも「はるかに分かりやすい」。

ただし、物事には裏側がある。プロトコルが自社トークンの買い戻しに使う1ドルは、本来であれば開発者の採用、事業拡大、バランスシートの強化、あるいはプロダクト開発に使えた1ドルでもある。

買い戻しが暗号資産業界で最も熱いトークノミクス手法の1つになりつつあるいま、それは本当にプロジェクトにとって良いことなのだろうか。

なぜ暗号資産プロジェクトは「自分自身」を買うのか

そもそも、プロジェクトが自らのトークンを買うのは逆効果ではないか、と思う人もいるだろう。通常、プロジェクトは運営費をまかなうためにトークンを売って資金を調達するからだ。

その見方はほぼ正しい。ただし、重要な例外がある。

プロトコルが生み出した収益を使ってトークンを買い戻し、それを保有するか、あるいはバーンすることで、プロトコルの成功とトークン価値のあいだに暗黙のつながりが生まれる。これは、暗号資産プロジェクトが長年苦しんできた問題でもある。ビットワイズ・ヨーロッパのシニア・リサーチ・アソシエイトであるマックス・シャノン氏はこう説明する。

「買い戻しとバーンは、トークン保有者に価値を還元する有効な手段であり続けています。公開市場でトークンに継続的な買い需要を生み出し、プラットフォームの普及とトークンの成功を直接結びつけるからです」

これは、ここ数年、ナラティブや「より愚かな買い手」を探す投機に走ってきた業界にとって、大きな転換点ともいえる。ファートコインやピーナッツ・ザ・スクイレルを買ったユーザーが、堅実な経済モデルを理由に買っていたわけではない。

一部のプロトコルは、この考え方をかなり徹底している。たとえばハイパーリキッドは、収益の99％を使ってHYPEを買い戻し、バーンしている。パンプ・ファンも収益の50％を自社トークンの買い戻しとバーンに充てており、すでに4億4665万ドル、約687億円相当のPUMPが流通から取り除かれている。

HYPE Burns. Source: Hyperliquid

DeFiインフラ・プロトコルのスパークは、やや異なるモデルを採用している。共同創業者兼最高経営責任者のサム・マクファーソン氏によれば、スパークはプロトコル余剰金を原資に、公開市場での買い戻しを通じて1億4300万SPK超を取得している。

ただし、これらのトークンはバーンされていない。スパークのトレジャリーに残され、エコシステムに長期的に参加するユーザーへの報酬として使われる。マクファーソン氏はマガジンに対し、目的は単に供給量を減らすことではないと語る。

「トークン保有者は、プロトコルが収益を生むたびに分配を受け取るだけではなく、プロトコルの長期的な経済的成功に参加すべきです」

同氏によれば、買い戻しによってスパークはそうした利害の一致をつくり出せる。同時に、「取得したSPKをいつ、どのように配備するかについて柔軟性を維持できる」。つまり、トークンを単なる配当メカニズムではなく、経済的に意味のある存在にできるというわけだ。

トークン買い戻しは、保有者に収益を還元するうえで税効率の高い方法でもある。ユーザーが配当や報酬に対して重い税負担を負う必要がないからだ。

その資金、本当に買い戻しに使うべきなのか

ここまで聞くと、買い戻しは一見、極めて合理的に見える。しかし、より大きな問題は、自社トークンを買うことが本当にプロジェクト資金の最善の使い道なのか、という点だ。

すべてのケースでそうとは限らない。マクファーソン氏はこう指摘する。

「問うべきなのは、余剰資金の次の1ドルをどこに使えば最も価値が高いのか、ということです」

もしプロトコルが魅力的なリターンで資本を再投資できるのであれば、収益が入るたびにそのまま分配するよりも、「はるかに価値が高い」場合があるという。

PUMP Burns. Source: Pump.fun

買い戻しは、トークン経済を支えることはできる。しかし、それが必ずしも基礎となる事業そのものを改善するわけではない。

また、買い戻しが必ずトークン価格の上昇につながるという鉄則も存在しない。パンプ・ファンは2025年7月以降、PUMPを積極的に買い戻し、バーンしてきた。それでも同トークンは、2025年9月につけた史上最高値をなお約50％下回っている。UNIも、ユニスワップが2025年11月にUNIfication提案を発表した後に上げた分の約半分を失っている。

シャノン氏は、こうした値動きには「多くの要因」が関係しているため、買い戻しが失敗した証拠とはいえないとしつつも、次のように述べた。

「これらの事例を受けて、投資家のあいだでは議論が起きています。こうしたスタートアップ的なプロジェクトは、収益のうち買い戻しとバーンに回す比率を下げ、チームやプロジェクト自体への再投資を増やした方がよいのではないか、という議論です」

投資家は、価格を押し上げる買い戻しスキームと、成功したビジネスモデルとを慎重に見分ける必要がある。

本物の余剰収益を生む持続可能なプロトコルであれば、その一部を自社トークンの買い戻しに使うことが最善だと判断する場合もある。一方で、苦戦しているプロジェクトが、単に価格を動かすために買い戻しを行うこともある。マクファーソン氏はこう釘を刺す。

「買い戻しは、持続不可能なプロトコルを持続可能にはしません」

トークンが株式のように見え始めるとき

トークン買い戻しは、一見すると株式の自社株買いプログラムに似ている。だが、それはトークンが株式に近づいていることを意味するわけではない。

UNI is down around 50% since it started buybacks and burns. Source: Coingecko

株主は企業の一部を所有しており、議決権、配当、残余財産への請求権などを持つ場合がある。しかし、トークン保有者は一般的に、同じ法的権利を持っているわけではない。オレスト氏は、この違いが極めて重要だと強調する。

「これは市場メカニズムであって、法的に執行可能な権利ではありません」

マクファーソン氏は、SPKをオンチェーン・プロトコルにおける「疑似エクイティ」の一種と表現する。伝統的な企業の意味での法的所有構造があるわけではない。それでも経済的には、スパークは「多くの同じ特徴をつくろうとしている」という。すなわち、ガバナンスへの参加、長期的な利害の一致、そしてプロトコルに最も深く関与する人々がその成功から利益を得られる仕組みである。

買い戻しが配当に見え始めるとき

しかし、暗号資産業界が伝統的金融の買い戻しを模倣し始めるなか、規制当局がその仕組みの実態をどう見るのかという暗雲も漂い始めている。

2025年のデジタル資産市場明確化法、いわゆるCLARITY法案はまだ草案段階であり、確定した法律として扱うべきではない。ただ、ガヴリリアク氏によれば、その提案されている枠組みは、トークン価値がどこから来ているのかという重要な問いを浮き彫りにしている。

「価値がネットワークそのものの機能に由来するのであれば、その資産はコモディティに見えます。しかし、その価値が、出荷、マーケティング、あるいはトークン保有者へのリターン提供といったプロジェクトチームの努力に基づいているのであれば、それはすでに証券です。結局のところ、トークンに株式の服を着せておきながら、コモディティとして扱われることを期待してはいけません」

結局のところ、暗号資産投資家が知りたいのは、トークンの下に何があるのかということだ。収益はあるのか。ユーザーはいるのか。持続可能な経済性はあるのか。そして、そのトークンがそれらの恩恵を受けるための信頼できる仕組みはあるのか。

買い戻しは、その答えの1つになり得る。だが同時に、根本的な問題を解決しないまま、トークンを実態以上に価値あるものに見せるだけの金融工学にすぎない可能性もある。ガヴリリアク氏は最後にこう指摘する。

「もし買い戻しが止まったとしても、そのトークンを保有する理由は残るのか。答えがノーなら、問題はトークノミクスよりも深いところにあります」